广百股份(002187)积极外延的机遇与挑战并存
业务展望:
从扩张战略来看,公司将以华南地区为根据地在全国范围内进行的连锁百货的经营,未来还将保持每年3-4家的平均外延增速,且以轻资产为主要的扩张方式。但公司近期的非公开增发方案已经体现出公司在轻资产快速外延发展的同时,采取了适度从重的辅助战略,以避免租金“被上涨”带来的经营风险。公司全年收入增速有望保持25-30%的水平,四季度的亚运会效应将一定程度上平滑09年下半年高基数带来的低增长压力。
而在内涵方面,连锁经营及与新大新的规模经济和家电、超市的范围经济短期内难以显现。在百货定位上的细分差异化或成为公司在激烈竞争环境下突出重围,获得内涵增长的有效途径。公司根据各新项目特点和目标市场,对应启动多品牌战略错位经营:太阳城广场以“广百百货”为进驻品牌,主打中高端市场;高德臵地广场则采用GBF(Grandbuy Fashion)百货品牌,是有别于广百百货、新大新百货而衍生出的年轻时尚品牌。公司目前17.84%的商业毛利率水平处于较低水平,随着外来百货竞争压力的集中释放,三季度难以明显好转,四季度在亚运会的带动下,或有一定提升,全年毛利率拉平或与去年基本一致。
盈利预测及投资建议:
对比已经拥有40家门店跨越6个省份的同样以轻资产模式为主的天虹商场相对比,虽然从扩张速度和规模上相形见绌,但此次的非公开增发,使公司在高速前行的路上把握了关键的制动因素,也形成了高企费用压力的缓冲剂。我们假设公司此次的非公开发行10年能够完成实施,由于募投项目利润非全年并表,且存在一定不确定性,暂不考虑对今年业绩的影响,摊薄后EPS0.97,后两年考虑到相关项目全年的利润贡献,11-12年的EPS分别为1.54和1.75。对应10-12年PE分别为25倍、20倍和16倍,低于行业平均估值水平,具有一定估值优势。综合考虑亚运会的催化剂因素,我们维持公司“推荐”的投资评级。